Pulver bei US-Titeln schon verschossen? US-Aktien konnten trotz rückläufiger Unternehmensgewinne 216 historische Höchststände erklimmen. Unterstützung

Helaba Volkswirtschaft/Research

AKTIENMARKT AKTUELL

25. November 2016

Ausblick 2017: Rendite lockt AUTOR Markus Reinwand, CFA Telefon: 0 69/91 32-47 23 [email protected] REDAKTION Dr. Stefan Mitropoulos HERAUSGEBER Dr. Gertrud R. Traud Chefvolkswirt/ Leitung Research

Es gibt zwar keine Rendite ohne Risiko, aber jede Menge Risiken ohne Rendite. Unter den Anlageklassikern sind Aktien der einzige Vertreter, der noch eine im historischen Vergleich überdurchschnittliche Risikoprämie bietet. Allerdings gibt es regional erhebliche Unterschiede. Bewertung und Stimmung im Überblick Kurs-Gewinn-Verhältnis*: aktuell (rot) vs. 5-Jahres-Spanne (hellblau) DAX

Helaba Landesbank Hessen-Thüringen MAIN TOWER Neue Mainzer Str. 52-58 60311 Frankfurt am Main Telefon: 0 69/91 32-20 24 Telefax: 0 69/91 32-22 44

12,5

Euro Stoxx 50

13,2

Dow Jones

16,1

S&P 500

16,8

Nikkei 225 0

17,4

5

10

15

20

25

30

Dividendenrendite* (%): aktuell (rot) vs. 5-Jahres-Spanne (hellblau) DAX

3,3

Euro Stoxx 50

4,0

Dow Jones

2,6

S&P 500

2,2

Nikkei 225 0

1,9

1

2

3

4

5

6

7

8

Implizite Aktienvolatilität** (%): aktuell (rot) vs. 5-Jahres-Spanne (hellblau) Die Publikation ist mit größter Sorgfalt bearbeitet worden. Sie enthält jedoch lediglich unverbindliche Analysen und Prognosen zu den gegenwärtigen und zukünftigen Marktverhältnissen. Die Angaben beruhen auf Quellen, die wir für zuverlässig halten, für deren Richtigkeit, Vollständigkeit oder Aktualität wir aber keine Gewähr übernehmen können. Sämtliche in dieser Publikation getroffenen Angaben dienen der Information. Sie dürfen nicht als Angebot oder Empfehlung für Anlageentscheidungen verstanden werden.

DAX

18,9

Euro Stoxx 50

20,4

Dow Jones

12,8

S&P 500

12,6 20,0

Nikkei 225 -20

0

20

* auf Basis der Konsensschätzungen für die kommenden 12 Monate Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research

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40

60

80

100

** niedriger Wert: Sorglosigkeit; hoher Wert: Panik

1

AKT IENMARKT AKT UELL

US-Aktien konnten trotz rückläufiger Unternehmensgewinne 2016 historische Höchststände erklimmen. Unterstützung erhielten sie zum einen durch die US-Notenbank, die in diesem Zyklus bislang nur einmal die Leitzinsen angehoben hat. Zum anderen betrieben die Unternehmen eine ausgesprochen aktionärsfreundliche Politik in Form massiver Aktienrückkäufe und ansehnlicher Dividendenzahlungen. Aus diesen Ausschüttungen hat sich 2016 für den S&P 500 schätzungsweise eine Rendite von rund 5 % ergeben. Aktien wurden damit auch für Anlegergruppen interessant, die ihr Augenmerk auf laufende Erträge richten. Mit wieder etwas höheren Renditen bei USTreasuries schrumpft allerdings der Vorteil von Dividendentiteln. Zudem sind US-Blue Chips auf Basis der gängigen absoluten Bewertungsmaßstäbe schon recht hoch bewertet. Sie bewegen sich am oberen Rand der Spanne der vergangenen zehn Jahre.

Pulver bei US-Titeln schon verschossen?

S&P 500: Wenig Raum für Bewertungsexpansion

US-Aktienmotor stottert im ersten Amtsjahr

Abweichung vom Mittel in Standardabweichungen

%

2,5

2,5

S&P 500 Bewertungsindikator*

2,0 1,5

20

S&P 500: Kursentwicklung im Wahlzyklus*

2,0 1,5

teuer

1,0

15

0,5

0,5

Normalbereich

0,0 -0,5

0,0 -0,5

-1,0

-1,0 billig

-1,5

-2,0

-2,5

-2,5

-3,0

-3,0 07

08

09

10

11

12

13

14

10

10

5

5

-1,5

-2,0

06

15

Demokratischer Präsident

1,0

20

15

0 -5 1. Amtsjahr

16

* Mittelwert aus KGV, KCV, KBV und Kehrwert Dividendenrendite Quellen: Datastream, Helaba Volkswirtschaft/Research

0

Republikanischer Präsident 2. Amtsjahr

-5 3. Amtsjahr

4. Amtsjahr

* Mittelwerte seit 1928 Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research

Auch wenn die US-Notenbank weiterhin einen ausgesprochen behutsamen Zinserhöhungskurs fahren wird, besteht inzwischen kaum mehr Spielraum für nachhaltig höhere Bewertungen. Damit beschränkt sich das Kurspotenzial auf das Wachstum der Unternehmensgewinne. Nach fünf Quartalen mit schrumpfenden Nettoergebnissen zeichnet sich inzwischen eine Erholung ab. Da die „Gewinnrezession“ jedoch vergleichsweise mild war, sind basisbedingt keine so großen Sprünge wie in früheren Zyklen zu erwarten. Für ein eher mageres Jahr am US-Aktienmarkt spricht auch die Erfahrung aus früheren Wahlzyklen: Unter republikanischen Präsidenten tun sich USStandardwerte im ersten Amtsjahr traditionell schwer. Allerdings eröffnen Steuersenkungen und Deregulierung mittelfristig neue Perspektiven. Mehr Gewinner im Euro-Aktien-Lostopf

Anders als US-Aktien hatten DAX und EURO STOXX 50 gegenüber ihren Höchstständen im April 2015 bis Februar 2016 zeitweilig rund 30 % an Wert verloren. Gemessen an früheren Bärenmärkten, in denen deutsche Standardwerte im Durchschnitt gut 40 % einbüßten, war die Korrektur somit eher mild. Sie mündete auch nicht wie üblich in eine Unterbewertung von Aktien. Sowohl DAX als auch EURO STOXX 50 fielen lediglich auf ihren fairen Wert zurück. Daher dürfte auch die laufende Erholung im Vergleich zum historischen Muster unterdurchschnittlich ausfallen.

Luft nach oben auch im historischen Vergleich Indexiert auf das Tief vom 11.02.2016

Text

17.000 16.000 15.000

17.000

DAX-Entwicklung in Bullenmärkten (seit 1960)

16.000 15.000

Mittelwert

14.000 13.000

Helaba-Prognose

12.000 11.000 10.000 9.000

14.000 13.000 12.000 11.000

aktueller DAX-Verlauf

+/- Standardabweichung

8.000

10.000 9.000 8.000

N D J F M A M J J A S O N D J F M A M J J A S O N D Quellen: Datastream, Helaba Volkswirtschaft/Research

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AKT IENMARKT AKT UELL

Euro-Titel moderat bewertet

Die Bewertung auf Basis der gängigsten Kennziffern (Kurs/Gewinn-Verhältnis, Kurs/CashflowVerhältnis, Kurs/Buchwert-Verhältnis, Kurs/Dividenden-Verhältnis) bewegt sich gegenwärtig im mittleren Bereich der historischen Spanne und ist somit als moderat zu bezeichnen. Vergleicht man Euro-Titel mit den klassischen Anlagealternativen, sind sie sogar ausgesprochen attraktiv bewertet. Im Zuge der Ankaufprogramme der EZB sind sowohl die Risikoprämien bei Staatsanleihen aus dem niedrigen Investment Grade-Bereich als auch bei Euro-Unternehmensanleihen massiv gefallen. Dagegen weisen Euro-Dividendentitel gegenüber Bundesanleihen noch immer eine überdurchschnittlich hohe Risikoprämie auf. Bei einem Abschmelzen auf den historischen Durchschnitt wäre der DAX mit einem KGV von knapp 15 zu bewerten statt wie derzeit mit gut 12. Eine solche Bewertungsexpansion halten wir jedoch nur im Positivszenario für realistisch. Schließlich führen politische Unsicherheiten immer wieder dazu, dass der Risikoappetit der Anleger gebremst wird.

Aktien bieten attraktive Risikoprämie Abstand zum langfristigen Durchschnitt in Standardabweichungen, geglättet 4

Risikoprämien

Ankündigung Ankauf Staatsanleihen

Draghi: "whatever it takes"

3 2

4

Ankündigung Ankauf Corporates

3 2

Staatsanleihen**

Aktien*

1

1

0

0

Corporates***

-1

-1

-2

-2

10

11

12

13

14

15

16

* DAX-Gewinnrendite minus Rendite 10j. Bunds ** Rendite 10j. Staatsanleihen Italien & Spanien vs. Deutschland *** Euro Nonfinancials IG Asset Swap Spread Quellen: Datastream Helaba Volkswirtschaft/Research

Angebots-NachfrageBedingungen pro Aktien

1

Im Basisszenario Autoscooter (Eintrittswahrscheinlichkeit: 75 %) gehen wir folglich davon aus, dass der DAX sich weiterhin im KGV-Band zwischen 10,5 und 13 bewegt und dabei immer wieder die Grenzen testen wird. Raum für eine auf Gesamtjahressicht moderate Bewertungsexpansion entsteht durch eine Verbesserung der konjunkturellen Frühindikatoren. Gleichzeitig hellen sich die Gewinnperspektiven der Unternehmen auf. Neben fundamentalen Gründen sprechen aber auch Angebots-Nachfrage-Bedingungen für Aktien. Nicht zuletzt aufgrund der weiterhin sehr lockeren Geldpolitik der EZB übersteigt der Bedarf an renditetragenden Anlageformen augenscheinlich ohnehin schon das Angebot. Angesichts weiterhin extrem günstiger Finanzierungsbedingungen dürften Unternehmen auf das in diesem Zyklus hierzulande bislang nur verhalten eingesetzte Instrument der Aktienrückkäufe zurückgreifen. Unter realistischen Annahmen lässt sich somit für den DAX 2017 ein Korridor zwischen 9.500 und 12.500 Punkten ableiten.

Basisszenario Autoscooter: 75%

DAX bleibt auf der Mittelspur Index 16.000

14.000 12.000

Basisszenario: KGV-Band* 10,5 bis 13

Positivszenario: KGV-Band* 13 bis 15,5

DAX 10.000

8.000

8.000

6.000

2.000

14.000 12.000

10.000

4.000

16.000

6.000

Negativszenario: KGV-Band* 8 bis 10,5

0

4.000 2.000 0

03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 Quelle: Helaba Volkswirtschaft/Research

* basierend auf Gewinnschätzungen für die kommenden 12 Monate Quellen: Datastream, Helaba Volkswirtschaft/Research

1

Vgl. ausführlich „Märkte und Trends 2017: Die Welt fährt Autoscooter“, mit Hauptszenario und den beiden

Alternativszenarien vom 21. November 2016. H E L A B A V O L K SW I R T S C H A F T / R E S E A R C H · 2 5 . N O V E M B E R 2 0 1 6 · © H E L A B A

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AKT IENMARKT AKT UELL

Veränderung seit ... Jahresultimo Vormonat

Helaba-Prognosen Basisszenario

(in Landeswährung, %)

aktueller Stand*

Q1/2017

Q2/2017

Q3/2017

Q4/2017

(Index)

DAX

-0,5

-0,2

10.689

11.300

11.600

11.800

12.000

Euro Stoxx 50

-6,9

-1,3

3.041

3.200

3.300

3.350

3.400

Dow Jones

9,5

4,9

19.083

19.200

19.500

19.800

20.000

S&P 500

7,9

3,1

2.205

2.200

2.230

2.270

2.300

Nikkei 225

-3,7

5,4

18.333

18.000

18.500

19.000

19.500

* 24.11.2016

Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research

Negativszenario Geisterbahn: 15 % DAX stürtzt Richtung 6.000-Punkte-Marke Der markante Rückgang der Unternehmensgewinne kann selbst durch die unkonventionellen geldpolitischen Lockerungsmaßnahmen nicht kompensiert werden. Die Risikoaversion steigt massiv und sorgt für deutliche Bewertungsabschläge. Der DAX stürzt in Richtung der 6.000-PunkteMarke ab.

Quelle: Helaba Volkswirtschaft/Research

Positivszenario Riesenrad: 10 % DAX knackt die 14.000er-Marke Die Beschleunigung des Wirtschaftswachstums sorgt für deutliche Umsatzsteigerungen bei den Unternehmen. Auch die Margen können ausgeweitet werden, so dass die Gewinne überdurchschnittlich zulegen. Der Rückgang der Risikoaversion führt zudem zu einer spürbaren Bewertungsexpansion. Der DAX knackt die 14.000er-Marke.

Quelle: Helaba Volkswirtschaft/Research

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AKT IENMARKT AKT UELL

DAX-Monitor Aktueller Kurs in Relation zur 52-Wochen Hoch-Tief-Spanne

0% Tief

25%

50%

75%

100% Hoch

DAX PRICE INDEX ADIDAS AG ALLIANZ SE-VINK BASF SE BAYER AG-REG BEIERSDORF AG BAYER MOTOREN WK COMMERZBANK CONTINENTAL AG DAIMLER AG DEUTSCHE BO-TEND DEUTSCHE BANK-RG DEUTSCHE POST-RG DEUTSCHE TELEKOM E.ON SE FRESENIUS MEDICA FRESENIUS SE & C HEIDELBERGCEMENT HENKEL AG -PFD INFINEON TECH DEUTSCHE LUFT-RG LINDE AG MERCK KGAA MUENCHENER RUE-R PROSIEBENSAT.1 M RWE AG SAP SE SIEMENS AG-REG

THYSSENKRUPP AG VONOVIA SE VOLKSWAGEN-PREF

Schlusskurse 24.11.2016 Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research

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AKT IENMARKT AKT UELL

EURO STOXX 50-Monitor Aktueller Kurs in Relation zur 52-Wochen Hoch-Tief-Spanne

0% Tief

25%

50%

75%

100% Hoch

Euro Stoxx 50 Pr ANHEUSER-BUSCH I KONINKLIJKE AHOL ADIDAS AG AIR LIQUIDE SA AIRBUS GROUP SE ALLIANZ SE-VINK ASML HOLDING NV BASF SE BAYER AG-REG BBVA BAYER MOTOREN WK DANONE BNP PARIBAS CRH PLC AXA DAIMLER AG DEUTSCHE BANK-RG VINCI SA DEUTSCHE POST-RG DEUTSCHE TELEKOM ESSILOR INTL ENEL SPA ENGIE ENI SPA E.ON SE TOTAL SA FRESENIUS SE & C SOC GENERALE SA IBERDROLA SA ING GROEP NV INTESA SANPAOLO INDITEX LVMH MOET HENNE MUENCHENER RUE-R NOKIA OYJ L'OREAL ORANGE KONINKLIJKE PHIL SAFRAN SA SANOFI BANCO SANTANDER SAP SE SAINT GOBAIN SIEMENS AG-REG SCHNEIDER ELECTR TELEFONICA UNIBAIL-RODAMCO UNILEVER NV-CVA VIVENDI VOLKSWAGEN-PREF Schlusskurse 24.11.2016 Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research

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AKT IENMARKT AKT UELL

Dow Jones Industrials-Monitor Aktueller Kurs in Relation zur 52-Wochen Hoch-Tief-Spanne

0% Tief

25%

50%

75%

100% Hoch

DOW JONES INDUS. AVG APPLE INC AMERICAN EXPRESS BOEING CO/THE CATERPILLAR INC CISCO SYSTEMS CHEVRON CORP DU PONT (EI) WALT DISNEY CO GENERAL ELECTRIC GOLDMAN SACHS GP HOME DEPOT INC IBM INTEL CORP JOHNSON&JOHNSON JPMORGAN CHASE COCA-COLA CO/THE MCDONALDS CORP 3M CO MERCK & CO MICROSOFT CORP NIKE INC -CL B PFIZER INC PROCTER & GAMBLE TRAVELERS COS IN UNITEDHEALTH GRP UNITED TECH CORP VISA INC-CLASS A

VERIZON COMMUNIC WAL-MART STORES EXXON MOBIL CORP

Schlusskurse 24.11.2016 Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research 

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